Tài sản Fed đạt 6.463 tỷ USD, chuyển sang quản lý dự trữ sau khi ngừng thu hẹp

Cuộc tranh luận về việc ngân hàng trung ương thu hẹp lượng trái phiếu nắm giữ đang chuyển trọng tâm, từ câu hỏi giảm bao nhiêu sang câu hỏi giảm với tốc độ và cấu trúc nào. Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã kết thúc chương trình thắt chặt định lượng, trong khi Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) vẫn tiếp tục giảm lượng trái phiếu nắm giữ bằng cách để trái phiếu đáo hạn mà không tái đầu tư.

Andrew T. Levin, giáo sư Đại học Dartmouth, cho rằng việc ngân hàng trung ương thu hẹp trái phiếu nắm giữ không nên áp dụng một công thức chung cho tất cả. Theo ông, cần xem xét đồng thời cơ cấu danh mục, kỳ hạn trái phiếu và thanh khoản thị trường của từng ngân hàng trung ương thì mới hạn chế được nguy cơ lãi suất dài hạn tăng vọt và cú sốc cho thị trường tài chính.

Tài liệu chính thức của Fed cho thấy điểm mốc của cuộc tranh luận này đã thay đổi. Trong phần hỏi đáp về bình thường hóa chính sách, Fed cho biết Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) đã kết thúc việc thu hẹp bảng cân đối kế toán kể từ ngày 1 tháng 12 năm 2025. Báo cáo chính sách tiền tệ tháng 7 của Fed cũng nêu rõ cơ quan này đã chuyển sang tái đầu tư và mua trái phiếu để quản lý dự trữ, nhằm duy trì chế độ dự trữ dồi dào.

Theo thống kê H.4.1 của Fed, tính đến ngày 5 tháng 8, tổng tài sản đạt 6.463,16 tỷ USD (khoảng 9.124 nghìn tỷ won). Trong đó, lượng trái phiếu kho bạc nắm giữ là 4.529,96 tỷ USD (khoảng 6.395 nghìn tỷ won), còn chứng khoán bảo đảm bằng thế chấp (MBS) là 1.948,34 tỷ USD (khoảng 2.751 nghìn tỷ won).

Điều này cho thấy Fed không còn ở giai đoạn giảm tài sản một cách máy móc theo hạn mức cố định. Thắt chặt định lượng là chính sách ngân hàng trung ương không tái đầu tư hoặc bán ra trái phiếu đáo hạn để thu hẹp bảng cân đối kế toán. Dự trữ là khoản thanh khoản mà ngân hàng thương mại gửi tại ngân hàng trung ương; nếu thiếu hụt, lãi suất trên thị trường tiền tệ ngắn hạn có thể biến động mạnh.

Châu Âu lại đi theo hướng khác. Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) cho biết tính đến ngày 31 tháng 7, lượng nắm giữ theo Chương trình mua tài sản khu vực công (PSPP) là 1.681,80 tỷ euro, còn theo Chương trình mua khẩn cấp trong đại dịch (PEPP) là 1.294,70 tỷ euro. Trong cùng tuần, PSPP giảm 6,3 tỷ euro và PEPP giảm 4,3 tỷ euro do các khoản trái phiếu đáo hạn được hoàn trả.

Sự khác biệt giữa hai ngân hàng trung ương không chỉ nằm ở quy mô. Fed đã bước vào giai đoạn quản lý dự trữ sau khi kết thúc thu hẹp, trong khi ECB vẫn đang giảm số dư thông qua việc để các chương trình mua trái phiếu cũ đáo hạn. Thị trường hiện nhạy cảm hơn với tốc độ lượng trái phiếu do ngân hàng trung ương nắm giữ chuyển sang khu vực tư nhân, cũng như cách cấu trúc kỳ hạn tác động đến lãi suất dài hạn.

Vấn đề mà giáo sư Levin đặt ra gắn liền với tranh luận về chi phí của bảng cân đối kế toán ngân hàng trung ương vốn đã phình to sau đại dịch. Trong một bài nghiên cứu công bố qua Cục Nghiên cứu Kinh tế Quốc gia Mỹ (NBER), Levin cùng Brian L. Lu và William R. Nelson ước tính chương trình QE4 của Fed đã đẩy lượng chứng khoán nắm giữ lên khoảng 8.500 tỷ USD (khoảng 12.002 nghìn tỷ won) tính đến tháng 3 năm 2022, và có thể khiến khoản chuyển nộp cho Bộ Tài chính Mỹ giảm khoảng 760 tỷ USD (khoảng 1.073 nghìn tỷ won) trong một thập kỷ tới.

Cũng có ý kiến phản bác. Michael S. Barr, thành viên Hội đồng Thống đốc Fed, phát biểu trong bài diễn văn ngày 14 tháng 5 rằng thu hẹp bảng cân đối kế toán là mục tiêu sai lầm. Ông cảnh báo việc hạ chuẩn thanh khoản ngân hàng chỉ để thu nhỏ bảng cân đối kế toán có thể làm suy yếu khả năng phục hồi của ngân hàng, chức năng của thị trường tiền tệ ngắn hạn và sự ổn định tài chính nói chung.

Phát biểu của ông Barr cho thấy bảng cân đối kế toán nhỏ hơn không đồng nghĩa với hệ thống tài chính an toàn hơn. Theo logic này, nếu hạ thấp bộ đệm thanh khoản của ngân hàng, tài sản ngân hàng trung ương nắm giữ có thể giảm, nhưng khả năng hấp thụ cú sốc của các tổ chức tài chính và thị trường vốn trong giai đoạn căng thẳng lại có thể yếu đi.

Với độc giả quan tâm đến thị trường tài sản số, cuộc tranh luận này liên quan trực tiếp đến việc theo dõi lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ và thanh khoản đồng USD. TokenPost trước đó đưa tin thị trường trái phiếu đang cân nhắc đồng thời độ tin cậy chính sách của Fed và lộ trình lạm phát, trong bối cảnh lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ duy trì ở mức cao. Việc điều chỉnh lượng trái phiếu ngân hàng trung ương nắm giữ có thể gián tiếp ảnh hưởng đến giá tài sản rủi ro, thông qua mối liên hệ giữa nguồn cung trái phiếu chính phủ, dự trữ ngân hàng và lãi suất dài hạn.

Tại châu Âu, nguồn cung trái phiếu chính phủ tăng cùng lúc nhu cầu mua từ ngân hàng trung ương giảm có thể cùng tạo áp lực lên thị trường. TokenPost trước đó đưa tin phân tích cho rằng áp lực nguồn cung trái phiếu chính phủ châu Âu đã đẩy lãi suất tăng lên. Việc lượng trái phiếu ECB nắm giữ giảm dần khiến nhà đầu tư tư nhân phải cân nhắc cả khối lượng trái phiếu cần hấp thụ lẫn mặt bằng lãi suất.

Tuy nhiên, đây không phải là một quyết định chính sách mới. Thay đổi đã được xác nhận là Fed kết thúc việc thu hẹp kể từ tháng 12 năm 2025, còn ECB vẫn tiếp tục giảm lượng trái phiếu nắm giữ thông qua các khoản đáo hạn tính đến cuối tháng 7 năm 2026.

Tác động của chính sách nắm giữ trái phiếu ngân hàng trung ương đối với thị trường tài sản số có thể chỉ thể hiện gián tiếp, qua lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ, thanh khoản đồng USD và khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư. Hiện tại, tốc độ quản lý dự trữ của Fed và nhịp độ đáo hạn trái phiếu của ECB là những điểm cần tiếp tục theo dõi.