Chuyên gia MegaETH cảnh báo mô hình tốcần đang hỏng cấu trúc, kích thích ‘phát – list – xả’ thay vì nắm giữ dài hạn

Mô hình **tốcần** hiện tại đang bị chỉ trích vì mang khiếm khuyết cấu trúc, tạo động lực cho nhà đầu tư “bán tháo” thay vì nắm giữ lâu dài. Dù các biện pháp như **“lockup”** hay **“buyback”** liên tục được áp dụng, nhiều chuyên gia cho rằng khi hướng **tốcần** được thiết kế sai ngay từ đầu, “cuộc đua thoát hàng” gần như không thể dừng lại.

Theo The Block đưa tin ngày 3 (giờ địa phương), Namik Muduroglu, giám đốc chiến lược (CSO) của MegaETH Labs, nhận định: “Phần lớn **tốcần** hiện nay bị hỏng về mặt cấu trúc vì chúng thưởng cho hành vi bán, không phải giữ.” Trước khi gia nhập MegaETH Labs, Muduroglu từng phụ trách phát triển chiến lược kinh doanh tại Consensys, và được biết đến là người đứng sau chiến lược bán **tốcần** MegaETH huy động 10 triệu USD chỉ trong 3 phút thông qua hình thức “quá mức đăng ký”.

“bình luận: Việc một nhân vật nhiều kinh nghiệm vận hành từ thời Consensys lên tiếng, khiến tranh luận quanh thiết kế **tốcần** càng được thị trường chú ý hơn.”

Trong phân tích của mình, Muduroglu cho rằng cấu trúc phân bổ phổ biến của **tốcần** ngay từ giai đoạn thiết kế đã bị “vặn méo” lợi ích giữa các bên. Ông chỉ ra, nhiều dự án đang ưu ái nhà sáng lập và nhà đầu tư sớm, khiến **tốcần** giống một công cụ “exit” cho một nhóm nhỏ hơn là tài sản gắn với đóng góp dài hạn của cộng đồng.

Bài toán nằm ở khoảng cách giữa “giá trị” và “công dụng”. Nếu **tốcần** không thật sự cần thiết để sử dụng dịch vụ hoặc không gắn với dòng doanh thu rõ ràng, áp lực chốt lời sẽ tăng mạnh mỗi khi giá đi lên. Trong bối cảnh này, **“lockup”** hay **“buyback”** chỉ là miếng băng dán tạm thời, không giải quyết được việc động lực kinh tế đang lệch sang phía bán ra. Muduroglu nhấn mạnh: “Lockup và buyback chỉ là băng gạc.”

“bình luận: Khi **tốcần** không nắm giữ vai trò trung tâm trong mô hình kinh doanh, thị trường mặc định coi nó như vé vào – ra để lướt sóng, không phải tài sản tích lũy giá trị.”

Ngoài cấu trúc thiết kế, sự thay đổi hành vi trên thị trường cũng khiến **tốcần** thêm mong manh. Muduroglu cho rằng thị trường tiền mã hóa đang chuyển từ **“đầu tư”** sang **“giao dịch”**, và bước ngoặt này vô hiệu hóa các động lực nắm giữ dài hạn. Khi giao dịch ngắn hạn trở thành chuẩn mực, nhà đầu tư không còn lý do mạnh mẽ để khóa vốn trong **tốcần** nhiều năm, bất chấp dự án có tuyên bố tầm nhìn dài hạn ra sao.

Ông cho rằng, để kéo dòng vốn trở lại quỹ đạo dài hạn, các dự án phải chủ động tạo cơ chế khuyến khích nắm giữ: hoặc thông qua việc kết nối chặt chẽ **tốcần** với tiện ích thật và dòng tiền, hoặc thông qua các mô hình thưởng rõ ràng cho người giữ lâu. Nếu không, thị trường sẽ tiếp tục bị chi phối bởi hành vi lướt sóng, kéo theo biến động mạnh và chu kỳ xả hàng lặp lại.

Song song với đó, mô hình quản trị DAO cũng bị đặt dấu hỏi. Muduroglu đánh giá, cấu trúc quản trị DAO hiện tại chưa chứng minh được tính hiệu quả, đặc biệt là ở khía cạnh trách nhiệm và khả năng thực thi quyết định. Trong nhiều trường hợp, DAO trở thành “vùng xám” nơi không ai thực sự chịu trách nhiệm cuối cùng cho kết quả dự án.

Hệ quả là thị trường bắt đầu nhìn lại mô hình “cổ phần truyền thống” trên nền tảng blockchain – nơi quyền, nghĩa vụ và cơ chế thực thi được quy định rõ hơn. Thay vì trông chờ hoàn toàn vào bỏ phiếu bằng **tốcần**, nhiều dự án đang tìm cách tái cấu trúc để gắn liền quyền lực biểu quyết với trách nhiệm pháp lý và kết quả vận hành.

“bình luận: Xu thế này không phủ nhận lý tưởng DAO, mà phản ánh nhu cầu thực dụng: nhà đầu tư muốn biết ai sẽ chịu trách nhiệm nếu dự án đi chệch hướng.”

Ở góc độ dòng vốn tổ chức, Muduroglu chỉ ra rào cản lớn mang tên **“token overhang”** – lượng **tốcần** chưa lưu hành nhưng có thể xả ra thị trường trong tương lai. Khi nguồn cung tiềm ẩn quá lớn và thiếu minh bạch về thời điểm mở khóa, các tổ chức khó có thể định giá chính xác, dẫn đến do dự trong việc giải ngân.

Theo ông, “overhang cấu trúc” làm méo mó quá trình hình thành giá và thanh khoản của **tốcần**, khiến thị trường luôn phải chiết khấu rủi ro xả hàng về sau. Khoảng cách giữa định giá mà dự án mong muốn và mức giá thị trường sẵn sàng trả vì vậy ngày càng rộng hơn.

Trong bối cảnh này, **“lockup”** được nhìn nhận không chỉ là công cụ “khóa bán” mà còn là khoảng thời gian để startup tăng trưởng đủ để “đuổi kịp” định giá huy động vốn. Nếu được thiết kế gắn với các mốc tăng trưởng, hiệu suất và lịch trình vesting rõ ràng, **lockup** có thể củng cố niềm tin đối với cấu trúc **tốcần**, giảm bớt lo ngại về cú sốc cung khi mở khóa. Ngược lại, nếu chỉ dùng lockup để trì hoãn áp lực bán mà không có chiến lược phát triển tương ứng, rủi ro biến động lại càng tập trung vào các mốc mở khóa lớn.

Cuối cùng, Muduroglu phủ nhận quan niệm rằng các dự án tiền mã hóa có thể vận hành “không cần chịu trách nhiệm”. Ông cho rằng việc đồng nhất “phi tập trung” với “không ai chịu trách nhiệm” là một ngộ nhận nguy hiểm, trực tiếp bào mòn niềm tin của thị trường.

Từ góc nhìn này, **tốcần** và DAO không thể tách rời: giá trị của **tốcần** đến từ đâu, được phân phối cho ai, và quyết định cốt lõi được đưa ra theo cơ chế trách nhiệm nào – tất cả đều phải được thiết kế lại một cách hiệu quả thì mới có thể tạo động lực nắm giữ dài hạn. Trong môi trường giao dịch ngắn hạn chiếm ưu thế, nỗ lực tái định nghĩa giá trị và công dụng của **tốcần** được dự báo sẽ tiếp tục là chủ đề nóng với nhà phát triển lẫn nhà đầu tư tổ chức.

“bình luận: Nếu không tái cấu trúc mô hình **tốcần** và quản trị để thưởng cho ‘giữ và xây’, thị trường rất khó thoát khỏi vòng lặp ‘phát – list – xả’ như hiện nay.”