Founders Fund âm thầm thoái hết vốn khỏi ETHZilla sau cú bán Ethereum(ETH) trả nợ, mô hình kho bạc dùng đòn bẩy lộ rõ rủi ro

Theo CoinDesk đưa tin ngày 20 tháng 1 năm 2026 (giờ địa phương), quỹ đầu tư mạo hiểm *từ*Founders Fund*từ* đã hoàn tất thoái vốn khỏi công ty niêm yết *từ*ETHZilla*từ*, doanh nghiệp theo đuổi mô hình “kho bạc công khai” xoay quanh *từ*Ethereum(ETH)*từ*. Trước đó, Founders Fund từng nắm giữ tới 7,5% cổ phần, nên việc đưa tỷ lệ sở hữu về 0% đang được giới đầu tư xem như một tín hiệu cảnh báo mới đối với chiến lược kho bạc Ethereum sử dụng đòn bẩy.

Theo hồ sơ nộp lên Ủy ban Chứng khoán Mỹ(SEC), các pháp nhân đầu tư liên quan đến Founders Fund của nhà đồng sáng lập PayPal và Palantir, Peter Thiel (Peter Thiel), đã giảm tỷ lệ nắm giữ tại *từ*ETHZilla*từ* về 0 vào cuối năm 2025. Trong báo cáo giữa năm, quỹ này vẫn được ghi nhận sở hữu 7,5% cổ phần, do đó lần cập nhật mới tương đương với việc rút lui hoàn toàn khỏi khoản đầu tư.

Báo cáo theo mẫu Schedule 13G chỉ thể hiện mục đích nắm giữ “thụ động”, nên việc số cổ phiếu ghi nhận giảm về 0 chưa đủ để khẳng định lý do thoái vốn là do quan điểm định giá, nhu cầu giảm rủi ro hay là sự thay đổi niềm tin vào chính mô hình kho bạc Ethereum. Tuy vậy, yếu tố thời điểm khiến thị trường đặc biệt chú ý: tỷ lệ sở hữu của Founders Fund biến mất ngay sau khi *từ*ETHZilla*từ* thông báo bán ra một lượng lớn Ethereum để trả nợ.

Câu chuyện của *từ*ETHZilla*từ* bắt đầu từ một doanh nghiệp công nghệ sinh học. Công ty này vốn mang tên 180 Life Sciences và hoạt động trong mảng biotech, trước khi xoay trục mạnh sang chiến lược kho bạc tiền mã hóa. Tháng 7 năm 2025, doanh nghiệp huy động khoảng 425 triệu USD (khoảng 6.221 tỷ đồng) để triển khai mô hình kho bạc Ethereum và đổi tên thành ETHZilla, tự định vị là “cổ phiếu niêm yết cung cấp mức độ tiếp xúc với Ethereum cho nhà đầu tư”. Ban lãnh đạo công khai kế hoạch gia tăng nắm giữ *từ*Ethereum(ETH)*từ*, đồng thời nói tới việc tận dụng tài chính phi tập trung(DeFi) và token hóa tài sản nhằm tối ưu hóa hiệu quả sử dụng tài sản.

Chỉ ít lâu sau, mức độ mạo hiểm còn được đẩy cao hơn. Theo một số nguồn tin, *từ*ETHZilla*từ* xúc tiến phát hành thêm 350 triệu USD (khoảng 5.124 tỷ đồng) trái phiếu chuyển đổi, làm dấy lên ước tính rằng lượng Ethereum trên bảng cân đối kế toán của công ty từng vượt mốc 100.000 ETH. Cổ phiếu ETHZilla vì thế được nhiều nhà đầu tư giao dịch như một dạng “proxy đòn bẩy” của Ethereum, phản ánh mức độ kỳ vọng vào đà tăng giá của tài sản cơ sở.

Mô hình vận hành có vẻ đơn giản: phát hành – vay nợ để huy động vốn, dùng tiền đó mua và nắm giữ Ethereum, sau đó theo đuổi lợi suất thông qua staking hoặc DeFi, từ đó mang lại cho cổ đông tiềm năng tăng giá được khuếch đại bởi đòn bẩy. Nhưng khi thị trường đảo chiều, nhược điểm lập tức lộ rõ.

Cuối năm 2025, giá *từ*Ethereum(ETH)*từ* suy yếu đáng kể so với vùng đỉnh, buộc *từ*ETHZilla*từ* phải cắt giảm quy mô nắm giữ. Tháng 12, công ty bán ra 24.291 ETH để thanh toán nghĩa vụ nợ, với giá bán bình quân khoảng 3.068 USD/ETH (khoảng 4,49 triệu đồng). Tổng số tiền thu về ước gần 74,5 triệu USD (khoảng 1.090 tỷ đồng), kéo lượng nắm giữ còn khoảng 69.800 ETH.

Chính diễn biến này trở thành điểm khiến thị trường phản ứng tiêu cực nhất. Thay vì “tích lũy dài hạn” như kỳ vọng dành cho một doanh nghiệp kho bạc Ethereum, *từ*ETHZilla*từ* buộc phải bán bớt tài sản chỉ để duy trì khả năng trả nợ. Sự kết hợp giữa đòn bẩy tài chính và biến động giá cao tạo ra nguy cơ “bán bắt buộc” bất cứ lúc nào, khi giá giảm sâu buộc doanh nghiệp phải ưu tiên phòng thủ bảng cân đối kế toán, thay vì tiếp tục chiến lược nắm giữ.

Nhiều chuyên gia cho rằng mô hình kho bạc Ethereum nhìn bề ngoài giống chiến lược kho bạc *từ*Bitcoin(BTC)*từ* mà một số công ty niêm yết đang theo đuổi, nhưng độ khó vận hành lại ở mức hoàn toàn khác. Về biến động, Ethereum chịu tác động đồng thời từ hoạt động mạng lưới, tâm lý nhà đầu tư với DeFi, cạnh tranh giữa các chuỗi và cả khung pháp lý thay đổi, khiến kỳ vọng giá thường thất thường hơn. Khi đòn bẩy tài chính được chồng thêm, nguy cơ vừa chứng kiến giá tài sản giảm, vừa chịu áp lực giá cổ phiếu lao dốc và chi phí vốn tăng cao là điều khó tránh.

Ngoài ra, phần lớn mô hình kho bạc Bitcoin hiện vẫn xoay quanh triết lý “mua và giữ” khá thuần túy. Trong khi đó, kho bạc Ethereum thường có động cơ tham gia staking hoặc các giao thức DeFi để tìm kiếm lợi suất, kéo theo thêm hàng loạt rủi ro: lỗ hổng hợp đồng thông minh, khóa thanh khoản dài hạn, nguy cơ bị phạt (slashing) với validator, hay rủi ro đối tác và rủi ro hệ thống của từng giao thức. Lợi suất danh nghĩa cao hơn đi kèm với “độ phức tạp ẩn” trong vận hành.

Về mặt định giá, “câu chuyện” của *từ*Ethereum(ETH)*từ* cũng khó được thị trường đơn giản hóa như Bitcoin. Bitcoin thường được kể dưới hình tượng “vàng số” – tài sản lưu trữ giá trị, trong khi Ethereum lại liên tục thay đổi nhờ các nâng cấp, chu kỳ DeFi/NFT, cấu trúc phí gas và cách cơ quan quản lý phân loại. Khi một công ty niêm yết dùng đòn bẩy để mua vào Ethereum, nhà đầu tư cổ phiếu không chỉ cần tin vào giá ETH, mà còn phải đánh giá cả năng lực vận hành, kiểm soát rủi ro, chiến lược tái cấu trúc nợ và quản trị doanh nghiệp.

Song song với đó, bối cảnh sản phẩm cho nhà đầu tư tổ chức cũng đã khác nhiều so với vài năm trước. Theo giới phân tích, các tổ chức hiện có đa dạng lựa chọn để tiếp xúc với *từ*Ethereum(ETH)*từ*: từ lưu ký trực tiếp, quỹ ETF spot được quản lý, sản phẩm kết hợp staking, tới các công cụ phái sinh được giám sát. Điều này khiến “đường vòng” thông qua cổ phiếu của một công ty kho bạc Ethereum sử dụng đòn bẩy trở nên kém hấp dẫn, khi phải gánh thêm cả rủi ro vận hành và rủi ro doanh nghiệp.

Trong mô hình “cổ phiếu wrapper” cho tài sản số, giá trị cổ phiếu không chỉ bám theo giá trị tài sản ròng(NAV), mà còn chịu ảnh hưởng lớn từ quyết định phân bổ vốn, khả năng tái cấp vốn, cấu trúc sở hữu và chất lượng quản trị. Khi thị trường tăng giá, cổ phiếu dạng này có thể giao dịch với mức premium so với NAV, giúp doanh nghiệp huy động mới dễ dàng để mở rộng vị thế. Nhưng ở chiều ngược lại, giai đoạn giảm giá dễ hình thành “vòng xoáy ngược”: NAV giảm, giá cổ phiếu chịu áp lực, chi phí huy động vốn tăng, buộc doanh nghiệp bán bớt tài sản, tiếp tục kéo NAV đi xuống.

*Bình luận*: Trong bối cảnh đó, việc Founders Fund – một trong những quỹ đầu tư mạo hiểm có tiếng nói lớn tại Thung lũng Silicon – lựa chọn rút hoàn toàn khỏi *từ*ETHZilla*từ* sau đợt bán Ethereum trả nợ mang ý nghĩa biểu tượng không nhỏ. Ngay cả khi không thể khẳng định chắc chắn động cơ, động thái này vẫn được xem là dấu hiệu cho thấy thị trường đã bớt hào hứng với mô hình “kho bạc Ethereum sử dụng đòn bẩy” dưới dạng cổ phiếu niêm yết.

Từ câu chuyện *từ*ETHZilla*từ* và Founders Fund, nhiều chuyên gia nhận định tính bền vững của mô hình kho bạc *từ*Ethereum(ETH)*từ* sẽ không chỉ phụ thuộc vào triển vọng giá ETH. Các biến số quan trọng hơn đang dần được nhà đầu tư chú ý: mức độ đòn bẩy tài chính, chiến lược quản lý thanh khoản, cách tiếp cận lợi suất (staking, DeFi) cùng khả năng kiểm soát rủi ro đi kèm, và đặc biệt là cấu trúc vốn đủ vững để không phải bán tháo tài sản trong các pha thị trường đi xuống. *Từ*Ethereum(ETH)*từ* có thể vẫn là câu chuyện dài hạn hấp dẫn, nhưng để kho bạc Ethereum trở thành mô hình được chấp nhận rộng rãi, bài toán quản trị rủi ro tài chính có lẽ quan trọng không kém so với niềm tin vào công nghệ nền tảng.