306,7 tỷ USD stablecoin: Có tạo thêm nhu cầu trái phiếu Mỹ?

Thị trường stablecoin neo theo USD đã tăng lên 306,726 tỷ USD (khoảng 419 nghìn tỷ won), nhưng chưa rõ toàn bộ lượng phát hành mới có chuyển thành nhu cầu mới đối với trái phiếu Mỹ hay không. Cơ chế nắm giữ trái phiếu ngắn hạn làm tài sản dự trữ có thể tạo thêm nhu cầu, nhưng cũng có khả năng chỉ phản ánh dòng tiền chuyển từ tiền gửi và quỹ thị trường tiền tệ.

Bộ Tài chính Mỹ (U.S. Department of the Treasury) đã công bố dự thảo quy định triển khai Đạo luật GENIUS vào tháng 8/2026. Bộ cho biết đạo luật này tạo khuôn khổ nhằm củng cố vị thế tiền tệ dự trữ của USD và nâng cao khả năng dự đoán trong quản lý ngành stablecoin. Dự thảo quy định yêu cầu giấy phép đối với hoạt động phát hành stablecoin thanh toán tại Mỹ từ ngày 18/1/2027.

Các tài sản dự trữ được Đạo luật GENIUS cho phép gồm tiền mặt, tiền gửi, hợp đồng mua lại và trái phiếu Kho bạc Mỹ còn thời hạn không quá 93 ngày. Nếu nhà phát hành phải duy trì tài sản dự trữ tương ứng với lượng token lưu hành, hoạt động mua T-bill, tức trái phiếu Mỹ có kỳ hạn không quá một năm, có thể tăng lên.

Hội đồng Tư vấn Vay nợ Kho bạc (TBAC) thuộc Bộ Tài chính Mỹ phân tích rằng đà tăng phát hành stablecoin có thể trở thành nguồn cầu mới đối với trái phiếu kỳ hạn ngắn. Tuy nhiên, tài liệu TBAC cũng cho biết nếu stablecoin thay thế tiền gửi ngân hàng hoặc quỹ thị trường tiền tệ, nhu cầu từ các nhà đầu tư trái phiếu hiện hữu có thể giảm, tạo ra hiệu ứng triệt tiêu.

DeFiLlama ghi nhận tổng vốn hóa stablecoin ở mức 306,726 tỷ USD vào ngày 24/9/2026. Tether (USDT) đạt 183,513 tỷ USD (khoảng 251 nghìn tỷ won), trong khi USD Coin (USDC) đạt 75,735 tỷ USD (khoảng 103 nghìn tỷ won). Hai tài sản này chiếm phần lớn thị trường.

Tài liệu TBAC quý I/2026 của Bộ Tài chính Mỹ cho biết T-bill chiếm 53% tài sản của Tether và Circle. Lượng nắm giữ T-bill đã tăng 70 tỷ USD (khoảng 96 nghìn tỷ won) kể từ năm 2022, nhưng trái phiếu Mỹ do các nhà phát hành stablecoin lớn nắm giữ vẫn được đánh giá là chiếm dưới 1% tổng lượng trái phiếu Mỹ.

Việc nhu cầu trái phiếu có thực sự tăng hay không phụ thuộc vào nguồn gốc tăng trưởng của stablecoin. Nếu người dùng ở nước ngoài vốn chưa sử dụng USD bắt đầu nắm giữ token neo theo USD, đó có thể là nhu cầu bổ sung. Ngược lại, nếu dòng tiền chỉ chuyển từ tiền gửi ngân hàng hoặc quỹ thị trường tiền tệ, chủ thể đầu tư thay đổi nhưng tổng nhu cầu không nhất thiết tăng.

Những dự báo về quy mô thị trường có sự chênh lệch lớn. Tài liệu TBAC dẫn kịch bản tăng trưởng của Standard Chartered, theo đó vốn hóa stablecoin có thể đạt khoảng 2.000 tỷ USD (khoảng 2.730 nghìn tỷ won) vào năm 2028. Đây không phải dự báo chắc chắn mà là một phân tích dựa trên các điều kiện cụ thể.

JPMorgan Global Research dự báo quy mô thị trường trong vài năm tới có thể đạt 500-750 tỷ USD (khoảng 68,25-102,38 nghìn tỷ won). Cơ quan này phân tích rằng quy mô có thể chạm 1.000 tỷ USD (khoảng 1.365 nghìn tỷ won) nếu nhu cầu giao dịch và tài chính phi tập trung tiếp tục duy trì cùng các điều kiện phù hợp, đồng thời đánh giá kịch bản 2.000 tỷ USD là tương đối lạc quan.

Quy định có thể vừa thúc đẩy tăng trưởng, vừa trở thành yếu tố hạn chế. Đạo luật GENIUS giới hạn tài sản dự trữ của stablecoin thanh toán và phân loại các sản phẩm trả lãi, qua đó thu hẹp phạm vi tài sản mà nhà phát hành được nắm giữ.

TBAC thuộc Bộ Tài chính Mỹ nhận định thiết kế này có thể làm tăng lượng trái phiếu nhà phát hành nắm giữ. Mặt khác, cơ quan này cũng chỉ ra rằng dòng tiền chuyển từ tiền gửi ngân hàng và quỹ thị trường tiền tệ có thể tác động đến cấu trúc huy động vốn của các tổ chức tài chính.

Việc stablecoin neo theo USD được sử dụng rộng rãi hơn ở nước ngoài cũng là một biến số riêng. Khi số người dùng USD cho thanh toán và giao dịch tăng lên, nhu cầu USD và mạng lưới thanh toán có thể cùng mở rộng. Tuy nhiên, dự thảo quy định của Bộ Tài chính Mỹ không bao gồm nội dung chính phủ Mỹ chính thức thúc đẩy các dự án chung với doanh nghiệp tư nhân và đối tác nước ngoài.

TokenPost trước đây từng đưa tin rằng ngay cả khi stablecoin làm tăng nhu cầu trái phiếu Mỹ, nhu cầu đối với các tài sản khác hoặc nguồn cung tín dụng ngân hàng có thể giảm. Phân tích mới của TBAC cũng cho thấy cần tách riêng tác động từ dòng tiền mới và dòng tiền chuyển dịch khi đánh giá ảnh hưởng của stablecoin lên nhu cầu trái phiếu.

Khi quy mô thị trường tăng, cần đồng thời xem xét nguy cơ tập trung hoạt động mua lại, tính minh bạch của tài sản dự trữ, dòng tiền rời khỏi tiền gửi ngân hàng và sự tập trung quá mức vào thị trường trái phiếu ngắn hạn. Chỉ dựa vào mức tăng phát hành stablecoin là chưa đủ để kết luận nhu cầu trái phiếu sẽ tăng tương ứng.

Đối với nhà đầu tư trong nước, thành phần tài sản dự trữ và đường đi của dòng tiền quan trọng hơn quy mô thị trường. Khi stablecoin được sử dụng cho thanh toán và làm tài sản thế chấp giao dịch, tỷ trọng trái phiếu trong tài sản dự trữ cũng liên quan đến cách diễn giải thanh khoản của thị trường tài sản số.

Quy định cấp phép phát hành stablecoin thanh toán tại Mỹ dự kiến có hiệu lực từ ngày 18/1/2027. Sau thời điểm này, việc lượng phát hành tăng lên có gắn với nhu cầu USD mới từ nước ngoài hay chỉ phản ánh sự dịch chuyển của tài sản tài chính hiện hữu sẽ quyết định mức độ ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Mỹ.