Quỹ thị trường tiền tệ token hóa: kỳ hạn mua lại, phí và DeFi tạo khác biệt cấu trúc

Quỹ thị trường tiền tệ token hóa (tokenized money market fund) có thể mang cấu trúc rất khác nhau dù cùng nắm giữ trái phiếu Kho bạc Mỹ và hợp đồng mua lại (repo), tùy vào kỳ hạn mua lại, mức phí, thanh khoản on-chain và khả năng sử dụng trong DeFi. Centrifuge cho biết sẽ phát hành một báo cáo phân tích những khác biệt này.

Centrifuge chưa công bố ngày phát hành chính thức cũng như nội dung cuối cùng của báo cáo. Trong báo cáo "Tokenization Outlook 2026" công bố ngày 31/3, Centrifuge khảo sát 150 đơn vị trong ngành và cho biết 86% số người trả lời xem việc mở rộng phân phối các sản phẩm hiện có là ưu tiên hàng đầu trong 12-18 tháng tới, thay vì ra mắt sản phẩm mới.

Cũng trong khảo sát này, 31% người trả lời cho rằng khả năng lập trình (programmability) sẽ là yếu tố khác biệt cốt lõi của tài chính on-chain trong tương lai. Điều này có nghĩa là không chỉ việc phát hành sản phẩm, mà khả năng kết nối và tự động hóa với các dịch vụ tài chính khác mới thực sự quan trọng.

Quỹ thị trường tiền tệ token hóa là sản phẩm thể hiện phần vốn góp của các sản phẩm tài chính truyền thống dưới dạng token trên blockchain. Dù có cùng tài sản cơ sở, sản phẩm cho phép mua lại hàng ngày và sản phẩm cần vài ngày để xử lý vẫn tồn tại song song, và sự khác biệt này ảnh hưởng trực tiếp đến mức độ linh hoạt trong quản lý dòng vốn của nhà đầu tư.

Cơ cấu phí cũng khác nhau giữa các sản phẩm. Tỷ lệ trích ra làm chi phí vận hành từ lợi suất trái phiếu ngắn hạn và repo không giống nhau, nên dù tài sản cơ sở như nhau, lợi nhuận thực tế mà nhà đầu tư nhận được vẫn có thể chênh lệch.

Khả năng sử dụng trong DeFi cũng là yếu tố phân định cấu trúc sản phẩm. Token chỉ có thể kết nối với các sản phẩm tài chính on-chain khác nếu được chấp nhận làm tài sản thế chấp trong các giao thức cho vay hoặc dùng để cung cấp thanh khoản.

Việc đơn thuần đưa phần vốn góp của quỹ lên blockchain không đồng nghĩa với việc đảm bảo khả năng kết hợp này. Yếu tố quyết định nằm ở việc token có thể chuyển nhượng tự do hay không, hợp đồng thông minh có kết nối được với hệ thống cho vay và giao dịch hay không, cùng cách xác minh tư cách nhà đầu tư và các yêu cầu pháp lý.

Trong báo cáo "State of Tokenization", Pantera Capital phân tích rằng chỉ 12% tài sản token hóa đạt đến giai đoạn có thể kết hợp suôn sẻ với DeFi. Theo Pantera Capital, khả năng kết hợp ở đây là mức độ tài sản token hóa có thể được sử dụng thêm trong các hệ thống cho vay, giao dịch và thế chấp.

Con số này cho thấy khoảng cách giữa việc phát hành và việc sử dụng thực tế của tài sản token hóa. Một bài viết trước đây của TokenPost về việc chỉ 12% tài sản token hóa đáp ứng tiêu chuẩn DeFi cũng chỉ ra rằng vấn đề tiếp theo không nằm ở quy mô phát hành, mà ở cấu trúc sử dụng như thế chấp, cho vay và cung cấp thanh khoản.

Khung pháp lý là yếu tố giới hạn khả năng chuyển nhượng tự do. Hồ sơ quỹ thị trường tiền tệ on-chain của JPMorgan(JPM) nộp lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) quy định một quy trình danh sách trắng (whitelist), theo đó chỉ những địa chỉ blockchain đã được phê duyệt trước mới có thể giao dịch số dư token.

Hồ sơ này giải thích rằng số dư token trên blockchain và hồ sơ sở hữu chính thức không phải lúc nào cũng được cập nhật đồng thời. Đại lý chuyển nhượng cập nhật sổ đăng ký nhà đầu tư vào mỗi ngày làm việc, và quyền sở hữu hợp pháp chỉ được chuyển giao sau khi giao dịch được ghi nhận vào sổ đăng ký đó.

Vì vậy, dù số dư đã dịch chuyển trên blockchain, việc chuyển giao quyền sở hữu hợp pháp vẫn cần một quy trình riêng, do tốc độ giao dịch on-chain và quy trình đăng ký của tài chính truyền thống vận hành theo hai cách khác nhau.

JPMorgan Asset Management ra mắt quỹ thị trường tiền tệ token hóa JLTXX trên Ethereum(ETH) vào tháng 5. Sản phẩm này đầu tư vào trái phiếu Kho bạc Mỹ và các hợp đồng mua lại qua đêm được bảo đảm bằng trái phiếu Kho bạc Mỹ. Theo hồ sơ nộp lên SEC, tổng chi phí vận hành hàng năm của lớp token là 0,71% trước khi miễn giảm và 0,16% sau khi miễn giảm.

Trường hợp của JLTXX cho thấy quỹ token hóa có thể được thiết kế như một tài sản tương đương tiền mặt on-chain có sinh lãi, nhưng quy định chứng khoán và thủ tục đăng ký nhà đầu tư khiến việc chuyển nhượng tự do giữa các địa chỉ chưa được cấp phép trở nên khó khăn. Khả năng sử dụng của sản phẩm không chỉ phụ thuộc vào tài sản cơ sở, mà còn được quyết định bởi cách xử lý mua lại, cách ghi nhận quyền sở hữu, giới hạn địa chỉ và phương thức kết nối với DeFi.

Báo cáo của Centrifuge dự kiến tập trung so sánh cách các quỹ thị trường tiền tệ token hóa được phân phối và kết nối với các giao thức tài chính khác, thay vì chỉ xem xét việc chúng có tồn tại trên blockchain hay không. Ngày phát hành chính thức cũng như số liệu chi tiết của báo cáo vẫn chưa được công bố.