Định hướng chính sách thời đại dịch thu hẹp quá mức dư địa ECB, Schnabel nhận định

Phụ thuộc quá mức vào stablecoin định giá bằng ngoại tệ có thể làm suy yếu chủ quyền tiền tệ và gây rủi ro cho ổn định tài chính, Isabel Schnabel, thành viên Ban điều hành Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB), nhận định. Bà nêu đồng euro kỹ thuật số và token hóa như những công cụ giúp thị trường tài chính châu Âu ứng phó.

Trong bài phát biểu ngày 5 tại Hội nghị Thị trường tiền tệ ECB 2026 ở Frankfurt, Đức, Schnabel nêu bốn bài học từ bảy năm điều hành chính sách tiền tệ. Văn bản bài phát biểu do ECB công bố cũng trình bày kế hoạch hiện đại hóa thị trường tài chính bán buôn châu Âu bằng đồng euro kỹ thuật số, công nghệ sổ cái phân tán (DLT) và token hóa. Bà cho rằng những công cụ này có thể giúp châu Âu duy trì quyền tự chủ chiến lược. Trước đó, trong bài phát biểu tại Jackson Hole, bà cũng nói stablecoin không thể thay thế dự trữ của ngân hàng trung ương.

Bài học đầu tiên là giữ dư địa để ứng phó với những cú sốc ngoài dự kiến. Schnabel đánh giá định hướng trước về lộ trình chính sách trong đại dịch đã thu hẹp quá mức khả năng hành động của ECB. Khi ngân hàng trung ương cam kết trước về lộ trình chính sách tương lai, việc đổi hướng trở nên khó khăn hơn dù điều kiện kinh tế thay đổi. Bà lưu ý lãi suất chính sách có thể được điều chỉnh trong từng cuộc họp, còn tác động nới lỏng của các chương trình mua tài sản quy mô lớn vẫn tiếp diễn sau khi việc mua kết thúc. Tuy vậy, mua tài sản vẫn là công cụ ổn định hữu hiệu khi thị trường đột ngột thiếu thanh khoản.

Bài học thứ hai là không chỉ phân loại cú sốc thành vấn đề cung hay cầu, mà cần xem xét tác động của chúng đến triển vọng lạm phát. Schnabel cho biết sau đại dịch, gián đoạn chuỗi cung ứng, nhu cầu dồn nén cùng các biện pháp hỗ trợ tài khóa và tiền tệ đã chồng lấn; cuộc xung đột Nga-Ukraine tiếp đó gây thêm cú sốc giá năng lượng và thực phẩm. Ngay trước khi xung đột ở Trung Đông bắt đầu, lạm phát dịch vụ đã vượt 3%. Sau cú sốc năng lượng gần đây, kỳ vọng lạm phát tiêu dùng trung và dài hạn tăng lên, ngày càng rời xa mục tiêu 2% của ECB. Bà cho rằng cần đánh giá đồng thời quy mô, thời gian kéo dài của cú sốc và nguy cơ lạm phát ăn sâu vào việc định tiền lương, giá cả.

Bài học thứ ba là duy trì ‘ưu thế tiền tệ’, tức thực hiện mục tiêu ổn định giá cả mà không bị sức ép từ tài khóa và thị trường tài chính lấn át. Schnabel nêu sự phát triển của tài chính phi ngân hàng và nợ công tăng là những rủi ro. Tỷ lệ nợ công trên GDP của khu vực đồng euro đã tăng gần 20 điểm phần trăm kể từ đầu những năm 2000. Khi các quỹ phòng hộ vay vốn qua giao dịch mua lại (repo) để nắm giữ trái phiếu chính phủ, tác động của việc tăng lãi suất có thể nhanh chóng truyền sang chi phí huy động vốn của chính phủ. Bà cảnh báo nếu biến động thị trường gia tăng, nhà đầu tư dùng đòn bẩy có thể vội bán trái phiếu chính phủ, khiến ngân hàng trung ương phải can thiệp để ổn định thị trường.

Schnabel cũng phản đối việc nới lỏng quy định ngân hàng, với lý do các quy định được siết chặt sau khủng hoảng tài chính đã giúp ngân hàng hấp thụ cú sốc trong giai đoạn lãi suất tăng gần đây. Bà đồng thời kêu gọi giám sát chặt hơn hoạt động vay nợ, sự phụ thuộc vào nguồn vốn ngắn hạn và mối liên kết của khu vực phi ngân hàng với các ngân hàng. Bà cũng coi tài khóa lành mạnh là điều kiện để ngân hàng trung ương tập trung vào ổn định giá cả.

Bài học thứ tư là duy trì bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương ở quy mô cần thiết. Schnabel đánh giá các chương trình mua tài sản quy mô lớn đã cung cấp lượng dự trữ vượt quá nhu cầu của ngân hàng, lấn át hoạt động thị trường tư nhân và làm méo mó giá tài sản. ECB đang giảm lượng tài sản tích lũy qua Chương trình mua tài sản (APP) và Chương trình mua khẩn cấp trong đại dịch (PEPP). Bà cho biết ngân hàng nên yêu cầu lượng thanh khoản cần thiết thông qua các hoạt động cho vay tiêu chuẩn; nhu cầu kéo dài có thể được đáp ứng bằng các hoạt động cho vay dài hạn và công cụ mang tính cấu trúc.

Bài phát biểu không đưa ra quyết định lãi suất mới hay lịch chính sách. ECB đã giữ nguyên lãi suất chính sách tại cuộc họp ngày 29 tháng 10 và cho biết sẽ quyết định lãi suất tại cuộc họp tháng 12 dựa trên dữ liệu mới. Schnabel nói những phát biểu này, được đưa ra khi bà khép lại thời gian công tác tại ECB, là những suy ngẫm cá nhân.