Jesse Walden: Thị trường permissionless và trader hoạt động hàng ngày đang định hình lại tài chính số

**Tóm tắt nội dung**

Bài viết xoay quanh nhận định của Jesse Walden, nhà sáng lập Variant Fund, về cách *từ*tiền mã hóa* và *từ*thị trường crypto* đang định hình lại chuẩn mực *từ*thị trường tài chính* và *từ*truyền thông số*. Trọng tâm là vai trò của *từ*trader hoạt động hàng ngày* (daily active traders), sức mạnh của *từ*thị trường permissionless*, tiềm năng tăng trưởng của *từ*tài sản tiền mã hóa* và nhu cầu *từ*giáo dục quy định* đối với cơ quan quản lý.

---

**Giới thiệu khách mời**

Jesse Walden là nhà sáng lập kiêm General Partner của quỹ đầu tư crypto Variant Fund, tập trung rót vốn vào các mạng lưới crypto giai đoạn đầu và những nền tảng xây dựng *từ*nền kinh tế sở hữu (ownership economy)*. Trước đó, ông từng là đối tác đầu tư tại đội *từ*crypto* của Andreessen Horowitz, đồng sáng lập dự án giao thức phi tập trung Mediachain Labs về bản quyền và ghi nhận đóng góp (attribution) trong lĩnh vực *từ*tài sản kỹ thuật số*. Mediachain Labs được Spotify mua lại vào năm 2017.

Walden cũng từng điều hành một công ty quản lý nghệ sĩ, bao gồm cả nghệ sĩ đoạt giải Grammy. Nhờ vậy, ông có góc nhìn trực tiếp về cách *từ*công nghệ blockchain*, *từ*thị trường crypto* và *tài chính – văn hóa* giao thoa, tác động lẫn nhau.

---

**Vì sao “daily active traders” trở thành chỉ số Bắc Đẩu của crypto**

Theo Walden, khi trao đổi với nhiều nhà sáng lập dự án *từ*crypto*, ông nhận thấy một “chỉ số Bắc Đẩu” lặp lại: *từ*trader hoạt động hàng ngày* (daily active traders). Phần lớn startup mà ông làm việc cùng đều gắn KPI cốt lõi với số lượng người thực sự tham gia giao dịch mỗi ngày.

Lý do: con số này phản ánh *mức độ tham gia thị trường* mạnh hơn nhiều so với lượt truy cập thuần túy. Một nền tảng có giao dịch thực diễn ra liên tục thường sở hữu:

- Thanh khoản tốt hơn

- Cơ chế phát hiện giá (price discovery) hiệu quả hơn

- Cộng đồng gắn bó và bền vững hơn

Vì *từ*dịch vụ tiền mã hóa* dựa rất nhiều vào *từ*hiệu ứng mạng lưới (network effects)*, nên *từ*trader hoạt động hàng ngày* trở thành thước đo sống còn để đánh giá sức khỏe và tiềm năng tăng trưởng của *từ*nền tảng crypto*.

---

**Khi “thị trường” chứ không phải “công nghệ” quyết định chuẩn mực media số**

Từ trải nghiệm với Mediachain, Walden rút ra kết luận: *từ*chuẩn mực thị trường* không được ấn định bởi hội thảo hay tuyên ngôn, mà được quyết định bởi chính *từ*thị trường*.

Trong lĩnh vực *từ*tài sản truyền thông số* (digital media assets), các yếu tố kỹ thuật như định dạng file, metadata hay giao thức rất quan trọng, nhưng thứ “khóa chặt” chuẩn mực lại là *cách tài sản đó được giao dịch*:

- Mô hình quyền sở hữu nào được thị trường chấp nhận nhiều nhất

- Kiểu chia sẻ doanh thu, bản quyền nào được áp dụng rộng rãi

- Cấu trúc thanh toán, phân phối nào được các nền tảng lớn ưu tiên

Khi một cấu trúc giao dịch nhất định chiếm ưu thế, nó dần trở thành “quy ước ngành”. Sau đó, quy ước này lại quay ngược trở thành đầu vào cho thiết kế *từ*nền tảng blockchain* và giao thức mới. Theo Walden, các thử nghiệm *từ*media trên blockchain* cũng tuân theo đúng logic đó: *từ*thị trường* là nơi chốt chuẩn.

---

**Blockchain như “máy sinh thị trường” và sự mở rộng định nghĩa tài chính**

Walden nhìn nhận bản chất của *từ*blockchain* là *từ*công cụ tạo thị trường mới* (market generator). Theo ông, *từ*công nghệ blockchain* cho phép:

- Tạo ra nhiều loại thị trường hơn so với *tài chính truyền thống*

- Mở rộng định nghĩa của *từ*tài chính* vượt khỏi phạm vi vay nợ, thanh toán, chứng khoán

Trong hệ thống truyền thống, sản phẩm tài chính phát triển quanh một số khuôn mẫu cố định. Ngược lại, *từ*blockchain* kết nối khâu phát hành – giao dịch – thanh toán – thanh toán bù trừ bằng *từ*hợp đồng thông minh*, giúp:

- Lắp ghép các loại quyền lợi mới (quyền với nội dung số, điểm đóng góp cộng đồng, vật phẩm game, membership cộng đồng…)

- Biến những quyền trước đây khó định giá thành *từ*tài sản giao dịch được*

- Tạo điều kiện để những “thị trường ngách” trở thành *từ*thị trường tài chính thực thụ*

*Bình luận*: Đây là lý do vì sao *từ*tiền mã hóa* vượt ra khỏi vai trò tài sản đầu cơ, dần xâm nhập các lĩnh vực như gaming, âm nhạc, bản quyền số, cộng đồng online, và mở rộng biên của *từ*tài chính phi tập trung (DeFi)*.

---

**Thị trường permissionless: từ đối tượng bị quản lý đến tác nhân thay đổi luật chơi**

Một trọng tâm khác trong lập luận của Walden là *từ*thị trường permissionless* – nơi bất kỳ ai cũng có thể tham gia mà không cần xin phép trung gian hay cơ quan trung ương.

Ông cho rằng *từ*thị trường permissionless* thường đóng vai trò *từ*tác nhân thay đổi*:

- Trước hết, chúng cho phép hành vi mới xuất hiện (ví dụ: ai cũng có thể cung cấp thanh khoản, bất kỳ ai cũng có thể phát hành token cộng đồng, ai cũng có thể tham gia *từ*dự đoán thị trường*)

- Khi các hành vi này được thị trường chấp nhận và mở rộng, chúng buộc *từ*cơ quan quản lý* và hệ thống tài chính truyền thống phải xem xét và điều chỉnh

- Vì vậy, một mặt chúng là “đối tượng bị giám sát”, mặt khác lại là *nguyên nhân* khiến khung pháp lý phải đổi mới

Theo Walden, căng thẳng giữa *từ*thị trường permissionless* và *từ*quy định tài chính* sẽ tiếp tục là đặc trưng cấu trúc của *từ*thị trường tiền mã hóa* trong nhiều năm tới.

---

**Tài sản tiền mã hóa: lợi thế cấu trúc và dư địa tăng trưởng**

Walden tin rằng *từ*tài sản tiền mã hóa* sẽ có quy mô lớn hơn hiện tại. Đánh giá này không chỉ dựa trên tâm lý lạc quan, mà dựa trên phân tích *cấu trúc chi phí giao dịch*:

- Trong tài chính truyền thống, giao dịch – lưu ký – thanh toán – bù trừ được tách cho nhiều tổ chức khác nhau, dẫn đến phí cao và độ trễ lớn

- Trong *từ*thị trường crypto*, một phần lớn quy trình này được tự động hóa trên *từ*giao thức blockchain*, cắt giảm trung gian

Kết quả: chi phí giao dịch biên giảm, cho phép:

- Thị trường vận hành hiệu quả hơn

- Nhiều loại tài sản nhỏ, trước đây không hiệu quả về chi phí, nay có thể được “token hóa” và giao dịch

Tuy nhiên, cùng với đó, yêu cầu về *bảo vệ nhà đầu tư, quản trị rủi ro và tuân thủ quy định* cũng tăng lên, trở thành biến số quan trọng cho quỹ và nhà phát triển.

---

**Giao thức crypto như điểm khởi phát hành vi mới, thị trường mới**

Trong lăng kính của Walden, *từ*giao thức crypto* là nơi khởi nguồn đột phá. Chúng cho phép *nhà phát triển* và *người dùng* thể hiện “hành vi mới”:

- AMM: bất kỳ ai cũng có thể bơm thanh khoản và hưởng phí giao dịch

- On-chain money market: thế chấp tài sản để vay gần như tức thời, không qua quy trình hồ sơ truyền thống

- Thiết kế *từ*tokenomics*: dùng token để thưởng cho đóng góp về thanh khoản, bảo mật, nội dung, quản trị…

Khi những hành vi này lặp lại và phổ biến:

- Kỳ vọng của thị trường về *thanh khoản, tốc độ, quyền lợi người tham gia* thay đổi

- Những kỳ vọng đó lại thúc đẩy sự xuất hiện của sản phẩm và mô hình kinh doanh mới

*Bình luận*: Vòng lặp “giao thức → hành vi mới → kỳ vọng mới → sản phẩm mới” là động cơ chính kéo *từ*thị trường crypto* rời xa mô hình ngân hàng – chứng khoán truyền thống.

---

**Crypto như hạ tầng chuẩn cho nhiều loại thị trường**

Walden cho rằng về dài hạn, *từ*tiền mã hóa* và *từ*blockchain* sẽ trở thành “đường ray” (rails) phù hợp cho nhiều loại *từ*thị trường tài chính* và phi tài chính. Hai thuộc tính then chốt:

- *Từ*Permissionless*: bất cứ ai cũng có thể xây dựng, kết nối, sử dụng

- *Từ*Programmable*: quy tắc thị trường được mã hóa bằng code, có thể tự động thực thi

Nhờ đó:

- Chi phí xây dựng và vận hành hạ tầng thị trường giảm

- Nhiều bên tham gia toàn cầu có thể chia sẻ *từ*hạ tầng chung*, tăng hiệu quả

- Càng nhiều thị trường dựa trên chung một lớp hạ tầng, lợi ích mạng lưới càng lớn, kéo theo việc *từ*hạ tầng crypto* chiếm thêm không gian từ hệ thống truyền thống

---

**Chu kỳ “thấp quy định → bùng nổ → chuẩn hóa” của thị trường mới như dự đoán, stablecoin**

Walden mô tả sự phát triển của các phân khúc mới trong *từ*thị trường crypto* (như *từ*dự đoán thị trường* và *từ*stablecoin*) theo dạng “vòng đời”:

1. Giai đoạn đầu: phát triển trong vùng *quy định lỏng lẻo* hoặc xám

2. Mở rộng: chứng minh được nhu cầu thị trường, đạt quy mô người dùng và vốn đáng kể

3. Chuẩn hóa: bước vào vùng bị giám sát chặt, trở thành đối tượng của quy định mới hoặc luật sửa đổi

Ý nghĩa với nhà xây dựng và nhà đầu tư:

- Lợi thế nhờ *khoảng trống pháp lý* thường không bền vững

- Hướng đi của *từ*chính sách tiền mã hóa* chịu ảnh hưởng mạnh từ *tình huống sử dụng (use case)* thực tế, chứ không chỉ từ lý thuyết

Do đó, ngay từ khâu thiết kế sản phẩm, đội ngũ cần chuẩn bị cho kịch bản “bị điều chỉnh”, xây cầu nối với khu vực chính thống thay vì chỉ khai thác khoảng trống quy định.

---

**Khoảng cách giữa hạ tầng phi tập trung và trải nghiệm người dùng tập trung**

Walden lưu ý nghịch lý quan trọng: mặc dù nền tảng cơ sở là *từ*blockchain phi tập trung* và *từ*permissionless*, đa số người dùng lại tương tác thông qua:

- Sàn giao dịch tập trung (CEX)

- Ứng dụng ví có backend tập trung

- Nền tảng môi giới hoặc app tài chính đóng

Điều này:

- Giúp truy cập *từ*thị trường tiền mã hóa* dễ dàng hơn, UX tốt hơn

- Nhưng lại tái lập điểm tập trung rủi ro, điểm bám của *từ*quy định tiền mã hóa* và rủi ro vận hành

Walden nhấn mạnh cần phân biệt rạch ròi:

- *Giao thức* (hạ tầng công cộng, permissionless)

- *Dịch vụ* (lớp giao diện, doanh nghiệp cung cấp trực tiếp cho người dùng)

Thảo luận về trách nhiệm pháp lý, bảo vệ người dùng và chuẩn an toàn cũng nên dựa trên cách phân tách này.

---

**Giáo dục cơ quan quản lý: chìa khóa để quy định theo kịp thị trường**

Theo Walden, chất lượng *từ*môi trường pháp lý cho crypto* phụ thuộc mạnh vào *mức độ hiểu biết* của cơ quan lập pháp, giám sát. Ông kêu gọi sự xuất hiện của những người “đủ thông minh” để:

- Giải thích vai trò và giới hạn của *từ*giao thức phi tập trung*

- Phân biệt chúng với *sản phẩm tập trung* do doanh nghiệp phát hành và vận hành

- Tránh việc áp cùng một bộ tiêu chuẩn cho hai lớp đối tượng hoàn toàn khác nhau

Trong mô hình “thấp quy định → mở rộng → quy định ổn định”, giai đoạn chuyển giao luôn chứa nhiều rủi ro cho cả nhà phát triển lẫn người dùng. *Từ*giáo dục quy định* (regulatory education) có thể:

- Giảm hiểu lầm và xung đột giữa ngành *từ*crypto* và cơ quan quản lý

- Hạ chi phí tuân thủ cho dự án “chính danh”

- Giúp khung pháp lý phản ánh đúng thực tế công nghệ, không bóp nghẹt đổi mới

---

**Kết luận: Crypto sau “giai đoạn kỹ thuật” là cuộc chơi về thị trường và quy định**

Tổng kết các luận điểm, Walden cho rằng tương lai của *từ*thị trường tiền mã hóa* không chỉ phụ thuộc vào *từ*tiến bộ kỹ thuật blockchain*, mà còn nằm ở:

- Cách người dùng và nhà phát triển tham gia, tạo nên hành vi thị trường mới

- Cách *từ*cơ quan quản lý tài chính* điều chỉnh khung quy định để phù hợp thực tế đó

Với lợi thế *từ*permissionless*, *từ*programmable* và khả năng giảm trung gian trong giao dịch, *từ*tài sản tiền mã hóa* vẫn có dư địa tăng trưởng lớn. Tuy nhiên, để *từ*thị trường crypto* thực sự trở thành *từ*hạ tầng tài chính* chuẩn mới, khoảng cách giữa hạ tầng phi tập trung – giao diện tập trung, cũng như giữa thị trường – nhà làm luật, sẽ phải được thu hẹp thông qua đối thoại và *từ*giáo dục quy định* có hệ thống.