Tranh cãi về hiệu ứng mạng: Tiền mã hóa có đang bị định giá quá cao?

Một nhà đầu tư tiền mã hóa nổi bật mới đây đã đặt câu hỏi về cách thị trường định giá các dự án blockchain hiện nay. Trong khi một số người cho rằng giá trị đến từ số lượng người dùng, thì không ít chuyên gia phản bác rằng mạng lưới tiền mã hóa vận hành theo một logic hoàn toàn khác.

Theo Substack ngày 24, nhà đầu tư tiền mã hóa Santiago R. Santos vừa đưa ra một quan điểm gây tranh cãi khi cho rằng “tiền mã hóa thực tế không có hiệu ứng mạng (network effect) như nhiều người vẫn tưởng, nhưng lại được định giá theo mô hình đó”. Ông dẫn lại “Định luật Metcalfe” – vốn cho rằng giá trị của mạng lưới tỷ lệ thuận với bình phương số lượng người dùng – để chỉ ra rằng công thức này có thể đang làm phóng đại giá trị thật của tiền mã hóa, thay vì giúp giải thích nó một cách hợp lý.

Santos viết trong bài blog rằng các mạng blockchain hiện nay không thể duy trì hiệu suất khi quy mô người dùng tăng lên. “Facebook thêm 10 triệu người dùng mà dịch vụ không hề bị ảnh hưởng. Trong khi đó, các blockchain lại tăng phí và giảm tốc độ khi lượng người dùng tăng, khiến trải nghiệm trở nên tệ đi”, ông nhận định. Ông cũng bổ sung rằng dù nhiều blockchain mới có nỗ lực cải thiện hiệu suất, thì “đó chỉ là giải pháp giảm ma sát chứ không tạo ra sự tăng trưởng giá trị theo cấp số nhân”.

Tuy nhiên, nhiều chuyên gia trong ngành đã nhanh chóng phản biện quan điểm này, cho rằng phân tích của Santos làm đơn giản hóa và hiểu sai bản chất kỹ thuật của tiền mã hóa.

Jasper De Maere, chiến lược gia tại nhà tạo lập thị trường tiền mã hóa Wintermute, bình luận “Đánh giá các blockchain lớp cơ sở (Layer 1) như sản phẩm tiêu dùng là sai lầm”. Theo ông, hiệu ứng mạng thực sự của một blockchain không nằm ở số lượng người dùng đầu cuối, mà xuất phát từ “các tầng xác thực, bảo mật và thanh khoản của hệ thống”.

Cùng quan điểm, nhà đầu tư Thomas Plantas từ Heartcore bổ sung rằng các blockchain lớn thường có cơ chế giữ ổn định chi phí giao dịch ở mức thấp ngay cả khi khối lượng người dùng tăng. Không những vậy, theo ông, “sự gia tăng thanh khoản và lợi suất thường mang lại giá trị thực cho hệ sinh thái”.

Ben Havi – nhà phân tích của Keyrock – bày tỏ sự đồng ý một phần với Santos khi cho rằng nhiều blockchain L1 đang bị định giá quá cao. Tuy nhiên, ông nhấn mạnh “không thể dùng cùng một phép tính để đánh giá tất cả các dự án”. Khả năng mở rộng giao thức và mức độ tích hợp với trí tuệ nhân tạo là hai yếu tố cần xem xét riêng, thay vì lấy người dùng làm thước đo duy nhất.

Santos cũng đưa ra một phép so sánh gây chú ý khi sử dụng mô hình định giá dựa trên lượng người dùng. Ông tính toán rằng, nếu loại trừ Bitcoin(BTC), tổng vốn hóa thị trường của các đồng tiền mã hóa hiện tại đang ở mức khoảng 1.260 tỷ USD với số người dùng ước tính từ 40 đến 70 triệu. Như vậy, mỗi người dùng tương đương mức giá trị từ 18 triệu đến 46 triệu đồng. Trong khi đó, Meta – công ty mẹ của Facebook – có tới 3,1 tỷ người dùng hàng tháng nhưng vốn hóa chỉ ở mức 1.600 tỷ USD, tương đương khoảng 750.000 đồng mỗi người dùng.

Theo Santos,“trung bình giá trị người dùng trong thị trường tiền mã hóa dường như đang bị thổi phồng quá mức”. Tuy nhiên, các chuyên gia phản biện rằng phép so sánh này chưa phản ánh được sự khác biệt về mô hình kinh doanh của mỗi bên. Trong khi Meta có thể tạo ra thu nhập đều đặn từ nhiều nền tảng và mảng kinh doanh khác nhau, thì hầu hết các blockchain hiện vẫn đang ở giai đoạn thử nghiệm về mô hình doanh thu.

Bình luận, tranh luận xung quanh việc liệu có thể áp dụng trực tiếp phương pháp định giá của các công ty internet truyền thống cho hạ tầng blockchain hiện đại không, vẫn sẽ là một đề tài nóng trong giới đầu tư thời gian tới.

Từ khóa nổi bật: “tiền mã hóa”, “hiệu ứng mạng”, “định giá blockchain”

Kết luận: Tranh cãi về giá trị thực của tiền mã hóa tiếp tục là tâm điểm của giới đầu tư. Một số chuyên gia cho rằng phải đánh giá lại cách hiểu về “hiệu ứng mạng” trong bối cảnh blockchain là một hạ tầng kỹ thuật, thay vì là sản phẩm tiêu dùng đơn thuần. Trong khi đó, yếu tố như “khả năng mở rộng giao thức” hay “tầng thanh khoản” đang trở thành tiêu chí mới trong định giá, thay vì chỉ dừng ở “số lượng người dùng”.