Vốn hóa Ethereum cao gấp hơn 1.100 lần REV trong một năm qua

Vốn hóa thị trường của Ethereum (ETH) cao gấp hơn 1.100 lần giá trị kinh tế thực (REV) ghi nhận trong một năm qua. Một nhà phân tích cho rằng chỉ dựa vào doanh thu mạng lưới như phí giao dịch thì khó giải thích đầy đủ giá trị của ETH.

BlockTempo giới thiệu phân tích do Jake Koch-Gallup đăng trên Substack. Koch-Gallup nhận định thị trường định giá ETH không chỉ như token của một mạng lưới tạo doanh thu mà còn như tài sản dự trữ và tài sản thế chấp. Vì vậy, riêng khoảng cách giữa vốn hóa thị trường và REV chưa đủ để kết luận ETH bị định giá quá cao.

REV là chỉ số thể hiện giá trị mạng lưới thu được trong quá trình xử lý giao dịch, gồm phí giao dịch và tiền boa để được ưu tiên xử lý. Chỉ số này được dùng để theo dõi doanh thu và mức độ sử dụng mạng lưới. Tuy nhiên, Koch-Gallup cho rằng nếu chỉ dựa vào REV để đánh giá ETH thì có thể bỏ qua vai trò tài sản dự trữ và tài sản thế chấp trong DeFi.

Thanh khoản DeFi là một trong những điểm mạnh chính mà ông nêu ra. Koch-Gallup ước tính Ethereum nắm giữ 65% tổng giá trị tài sản khóa (TVL) của DeFi. Phân tích không nêu đơn vị tổng hợp dữ liệu hay ngày chốt số liệu.

Hoạt động ứng dụng cũng đang dịch chuyển. Dẫn phân tích của Koch-Gallup, BlockTempo cho biết trong 30 ngày gần nhất, Robinhood Chain chiếm 43% khối lượng giao dịch Uniswap, còn Ethereum chiếm 32%. Koch-Gallup cho rằng Robinhood Chain và Base đều là mạng layer 2 của Ethereum, nên sự phát triển của các mạng này có thể mở rộng hệ sinh thái Ethereum.

Tuy nhiên, layer 2 phát triển không đồng nghĩa doanh thu của Ethereum sẽ tăng ngay. BlockTempo đưa tin trong tháng 9, Base trả Ethereum khoảng 15.000 USD (khoảng 20,12 triệu won) cho chi phí đăng dữ liệu và trả Optimism Collective 711.000 USD (khoảng 953,48 triệu won). Hai khoản thanh toán có bên nhận và hạng mục khác nhau, nên không thể so sánh trực tiếp như cùng một loại doanh thu.

Koch-Gallup cũng nêu khả năng Ethereum có thể thu thêm phí từ các mạng layer 2 trong tương lai. Đây là giả định trong phân tích, không có nghĩa chính sách phí đã thay đổi hoặc doanh thu chắc chắn sẽ tăng.

Thị phần stablecoin giảm được nêu như một điểm yếu. Trong phân tích được BlockTempo giới thiệu, Koch-Gallup cho biết thị phần stablecoin của Ethereum đã giảm xuống khoảng 51%, còn tỷ trọng Ethereum trong USDe, stablecoin của Ethena, giảm từ 88% xuống 56%. Ông lý giải Ethena đã mở rộng các kênh lưu hành sang Solana (SOL), TRON (TRX), Avalanche (AVAX) và các mạng khác.

Ông cho rằng thị trường stablecoin không nhất thiết chỉ có một blockchain chiến thắng. Theo giả định ông đưa ra, ngay cả khi thị phần Ethereum giảm thêm, lượng stablecoin lưu hành trên Ethereum vẫn có thể tăng nếu toàn thị trường mở rộng. Kết quả này phụ thuộc vào quy mô thị trường và thị phần trong tương lai.

Tài sản thực được token hóa (RWA) cũng được đưa ra làm luận cứ. Koch-Gallup ước tính Ethereum chiếm 45% thị phần tài sản quản lý (AUM) RWA trên chuỗi. Phân tích không nêu đơn vị tổng hợp dữ liệu hay ngày chốt số liệu; riêng tỷ lệ này cũng không cho biết lợi nhuận nào được chuyển đến người nắm giữ token.

Lượng nắm giữ của tổ chức và hoạt động staking cũng được nêu như các trường hợp sử dụng Ethereum. Phân tích của Koch-Gallup ước tính lượng ETH trong các ETF giao ngay và tài sản doanh nghiệp nắm giữ chiếm khoảng 13% nguồn cung ETH, trong khi 36% tổng nguồn cung đang được staking. Đơn vị tổng hợp và ngày chốt các số liệu này không được nêu riêng.

Koch-Gallup cho rằng Robinhood và Coinbase ($COIN) chọn thanh toán trên Ethereum thay vì ra mắt layer 1 riêng, còn các quỹ token hóa lớn cũng được phát hành đầu tiên trên mạng chính Ethereum. Ông viện dẫn những trường hợp này làm cơ sở cho nhu cầu từ tổ chức và nền tảng hệ sinh thái. Phân tích cũng nêu nhận định Ethereum đã vận hành hơn 10 năm mà không xảy ra sự cố ngừng hoạt động toàn mạng.

Hệ sinh thái nhà phát triển và EVM cũng được xem là thế mạnh. Koch-Gallup cho rằng Ethereum cùng các mạng layer 2 có cộng đồng nhà phát triển lớn nhất trong ngành tài sản mã hóa, đồng thời các layer 1 cạnh tranh cũng đang tìm cách áp dụng công cụ EVM. Phân tích không đưa ra số liệu riêng hoặc phương pháp thống kê để chứng minh nhận định này.

Tranh luận về giá trị cuối cùng phụ thuộc vào việc mức độ sử dụng mạng lưới và thanh khoản chuyển thành lợi ích cho người nắm giữ ETH đến đâu. Koch-Gallup nhấn mạnh vai trò tài sản dự trữ và quy mô hệ sinh thái, nhưng cũng đặt câu hỏi liệu phần bù tiền tệ có thể giải thích giá trị dài hạn nếu thiếu doanh thu và cơ chế chuyển giá trị hay không. Trước đó, cuộc tranh luận về việc doanh thu layer 2 chỉ được chuyển lại Ethereum ở mức hạn chế cũng đã được đề cập trong bài viết về khả năng Ethereum nắm bắt giá trị.